คู่เงิน USD/JPY กำลังทดสอบแนวต้านที่ระดับ 162.70 (เส้นบนของ Bollinger Bands บนกรอบเวลา D1 ซึ่งสอดคล้องกับเส้นบนของ BB บนกรอบเวลา W1) เป็นสัปดาห์ที่สามติดต่อกัน สะท้อนให้เห็นถึงความอ่อนแออย่างต่อเนื่องของสกุลเงินเยนของญี่ปุ่น ติดต่อกันสามสัปดาห์ที่เทรดเดอร์พยายามเข้าใกล้กรอบระดับ 163 แต่ก็ยังไม่สามารถทะลุผ่านได้อย่างแท้จริง ที่น่าสังเกตคือ แม้ในช่วงที่ดัชนีดอลลาร์อ่อนตัว ผู้ซื้อในคู่เงิน USD/JPY ก็ยังคงมีความเชื่อมั่นค่อนข้างสูง ใช้เกือบทุกจังหวะการย่อตัวที่มีนัยสำคัญเป็นโอกาสในการเปิดสถานะซื้อ (long)

ในมุมมองของผม ความแข็งแกร่งของคู่นี้สามารถอธิบายได้จากข้อเท็จจริงที่ว่าตลาดเลิกมองมันว่าเป็นเพียงอนุพันธ์จากการเคลื่อนไหวของดอลลาร์สหรัฐเพียงอย่างเดียวแล้ว ในช่วงไม่กี่สัปดาห์ที่ผ่านมา แรงขับเคลื่อนหลักของการปรับตัวขึ้นไม่ได้มาจากดอลลาร์มากเท่ากับ “ความอ่อนแอเชิงโครงสร้าง” ของเงินเยน ดังนั้น แม้ในวันที่ DXY อ่อนค่า คู่เงิน USD/JPY ก็มักจะทรงตัวอยู่ในระดับเดิมหรือย่อตัวลงเพียงเล็กน้อยเท่านั้น

หากพิจารณาเหตุผลเฉพาะของพฤติกรรมคู่เงินนี้ เราสามารถเน้นปัจจัยสำคัญได้หลายประการ

ประการแรก ในมุมมองของผม ตลาดแทบจะละทิ้งความคาดหวังต่อการเข้มงวดนโยบายเพิ่มเติมจาก Bank of Japan ไปแล้ว เมื่อเพียงไม่กี่เดือนก่อน นักลงทุนยังคาดหวังว่าจะเห็นการปรับขึ้นดอกเบี้ยอย่างน้อยหนึ่งถึงสองครั้งภายในสิ้นปี แต่ตอนนี้ความคาดหวังเหล่านั้นถูกปรับลดลงอย่างมีนัยสำคัญ เศรษฐกิจญี่ปุ่นยังคงสะท้อนให้เห็นถึงอุปสงค์ภายในประเทศที่ซบเซา รายได้ที่แท้จริงยังคงอยู่ภายใต้แรงกดดัน และรายงานเศรษฐกิจมหภาคล่าสุดบ่งชี้ถึงการชะลอตัวของกิจกรรมทางธุรกิจ ภายใต้เงื่อนไขเช่นนี้ Bank of Japan มีพื้นที่จำกัดมากสำหรับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติม อย่างน้อยในระยะสั้น

เหตุผลที่สองสำหรับ “ความทนทานต่อแรงกดดัน” ของฝั่งผู้ซื้อ USD/JPY คือส่วนต่างผลตอบแทนพันธบัตรระหว่างสหรัฐกับญี่ปุ่นที่กว้างขึ้น แม้ดอลลาร์จะอ่อนค่าลงบ้าง (โดยเฉพาะหลังจากตัวเลขการเติบโตของ CPI และ PPI ในสหรัฐออกมาอ่อนแอ) แต่ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นก็ยังคงอยู่ในระดับที่ต่ำกว่าพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอย่างมาก หากผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปีปรับฐานลงเพียงเล็กน้อย ขณะที่ผลตอบแทน JGB แทบไม่เปลี่ยนแปลง ความน่าสนใจของสินทรัพย์สกุลดอลลาร์เมื่อเทียบกับสินทรัพย์ญี่ปุ่นก็แทบไม่ได้รับผลกระทบ

เหตุผลที่สาม ซึ่งส่วนหนึ่งสืบเนื่องมาจากสองปัจจัยก่อนหน้า คือความน่าสนใจที่ยังคงอยู่ของกลยุทธ์ carry trade แม้ว่าตลาดจะเริ่มสะท้อนแนวโน้มที่ผ่อนคลายลงของนโยบาย Fed แต่ต้นทุนการระดมทุนในญี่ปุ่นยังคงต่ำมากจนทำให้นักลงทุนยังคงใช้เงินเยนเป็นสกุลเงินสำหรับระดมทุนอย่างแข็งขัน กล่าวอีกนัยหนึ่งคือ พวกเขายังคงขาย JPY และนำเงินที่ได้ไปลงทุนในสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า ซึ่งโดยอัตโนมัติช่วยพยุงความต้องการซื้อคู่เงิน USD/JPY

ยังมีอีกหนึ่งประเด็นสำคัญที่ช่วยหนุนการปรับตัวขึ้นของคู่เงินนี้ นั่นคือ ตลาดแทบไม่ให้ความสำคัญกับภัยคุกคามของการแทรกแซงค่าเงินโดยทางการญี่ปุ่นอีกต่อไป ทุกครั้งที่คู่เงินเข้าใกล้เขตบนของกรอบราคาเดิม (บริเวณ 162.60 – 162.70) เจ้าหน้าที่จากกระทรวงการคลังญี่ปุ่นมักจะออกมาให้สัมภาษณ์ในเชิง “แทรกแซงด้วยวาจา” แต่ตลาดก็ได้ “สร้างภูมิคุ้มกัน” ต่อข้อความลักษณะนี้แล้ว ยกตัวอย่างเช่น วันนี้ รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลัง Satsuki Katayama ได้ย้ำอีกครั้งว่าทางการ “พร้อมใช้มาตรการที่เด็ดขาด” หากจำเป็น อย่างไรก็ตาม ปฏิกิริยาของตลาดแทบจะเป็นศูนย์ คู่เงินยังคงซื้อขายอยู่บริเวณ 162.30 – 162.50 ใกล้ระดับสูงสุดในรอบหลายปี ซึ่งสะท้อนอีกครั้งว่าผู้เล่นในตลาดแทบไม่มองคำกล่าวดังกล่าวว่าเป็นสัญญาณของการแทรกแซงในทันที อีกทั้งในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา Katayama ยังใช้ถ้อยคำในลักษณะเดียวกันซ้ำแล้วซ้ำเล่า (เช่น “พร้อมจะดำเนินการ”, “จะใช้มาตรการที่เหมาะสม”, “เตรียมพร้อมสำหรับการดำเนินการอย่างเด็ดขาด” เป็นต้น) การกล่าวซ้ำถ้อยคำเหล่านี้อย่างสม่ำเสมอได้ลดทอนประสิทธิผลลงอย่างมาก — ตลาดแทบเลิกมองว่าคำพูดเหล่านี้เป็นสัญญาณของการดำเนินการโดยรัฐบาลในทันที ดังนั้น เราจึงกำลังเห็นตัวอย่างคลาสสิกของ “ผลลัพธ์ที่ลดลง” จากการแทรกแซงด้วยวาจา จนกว่าจะมีสัญญาณชัดเจนของการเตรียมการสำหรับการแทรกแซงค่าเงินขนาดใหญ่ ปกติแล้วผู้เล่นในตลาดมีแนวโน้มจะกลับมาซื้อ USD/JPY หลังจากการย่อตัวที่มีนัยสำคัญแต่ละครั้ง

นอกจากนี้ แม้ในกรณีที่ทางการญี่ปุ่นแทรกแซงจริง สถานะ Long ก็ยังคงเป็นตัวเลือกหลัก การแทรกแซงค่าเงินในขนาดใหญ่สามารถช่วยหนุนค่าเงินเยนได้เพียงชั่วคราวเท่านั้น เนื่องจาก “จุดอ่อนเชิงพื้นฐาน” (ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยระหว่างสหรัฐกับญี่ปุ่น ความน่าสนใจของ carry trade ที่ยังอยู่ และท่าทีรอดูท่าทีของธนาคารกลางญี่ปุ่น) ยังคงอยู่เช่นเดิม

ดังนั้น ภาพรวมปัจจัยพื้นฐานในปัจจุบันยังคงเอื้อให้คู่เงิน USD/JPY มีแนวโน้มปรับตัวขึ้นต่อไป อย่างไรก็ตาม การที่คู่เงินเคลื่อนไหวอยู่ใกล้กับโซนที่มีความเสี่ยงต่อการแทรกแซงของทางการญี่ปุ่นอย่างมาก ย่อมเพิ่มความเสี่ยงของการปรับตัวลงแบบรุนแรง การย่อตัวเพื่อปรับฐานควรถูกมองเป็นโอกาสในการเปิดสถานะ Long แต่บริเวณ 162.60 – 162.70 ควรพิจารณาทยอยทำกำไร เพราะเมื่อเข้าใกล้ระดับ 163.x โอกาสที่ทางการญี่ปุ่นจะเข้าดำเนินการแทรกแซงค่าเงินอย่างจริงจังก็จะเพิ่มสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ